[摘要]除了经济和行业增速担忧，利率上升企业融资成本的上升，都对高估值的企业提出了挑战和质问，AMD的投资者们近期显然要更加小心了。

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10月24日晚美股大盘暴跌，纳指大跌4.43%创出逾七年来最大单日跌幅。科技股惨遭血洗，而这其中跌得最狠的就是2年暴涨10倍多、今年美股标普500涨幅之王-AMD。AMD美股周二收跌9%，盘后继续下挫跌逾22%，一夜累计跌近30%。

（行情来源：富途证券）

这可是全球顶尖的芯片供应商，与英特尔、英伟达齐名的美股「芯片三国」成员之一，这样的深度下探令人胆寒，AMD到底怎么了？蛰伏多年终于翻身，它的神话到此就要终结了吗？

盘后发布的财报不亮眼，这是上帝也拯救不了的「毒药」。

现在股市已经人心惶惶，用投行美银美林的话说就是，现在就算业绩达预期也不一定有人买账。达到预期了小跌，要是不及预期，等待的就是暴跌惩罚，而AMD显然属于后者。

（数据来源：AMD财报）

从上图我们可以看到，三季度AMD的收入和净利皆不及彭博统计的分析师预期；此外，对于四季度的展望，公司给的指引也比市场更加保守。原因CEO苏姿丰在电话会议上也差不多说清楚了，挖矿潮热情退却导致GPU销售受到影响，图像和计算业务板块收入较预期少了1亿美元。另外，她还补充说到，当前GPU产品库存水平很高，预计需要几个季度才能恢复到正常的水平。

这也就意味着，如果未来AMD无法碰到新的增长点，就很难再有过去2年的收入增速了（过去8个季度平均收入增速为28.4%）。没有好的业绩，还没有好的故事可以说，你不跌，谁跌？

在思考未来AMD是不是就一蹶不振了之前，我们先来复盘一下过去AMD疯涨的主要原因。

1）抓住了10年一遇的大机遇

（美股芯片三巨头过去4年股价对比-数据来源：彭博）

上图中白色线为AMD股价，右坐标轴；橙色线为英伟达股价，右坐标轴；蓝色线为英特尔股价，左坐标轴。

基本上从2016年3月前后开始，AMD和英伟达的市值走势就已经和英特尔（以收入计全球第二大芯片制造商）的市值走势分道扬镳了。究其背后的深层原因，就是AMD加入了英伟达发展显卡的行列，顺应了物联网、云计算、人工智能等时代发展的大趋势，从而获得了更高的估值。

在AMD的官网上，我们看到了以下一些信息：

（图片来源：AMD中文官网）

2016年绝对是AMD在GPU布局上爆发的一年，推出显卡Radeon系列产品，与多家知名企业展开合作，开始侵蚀英伟达的游戏、数据中心的份额。而英伟达在GPU领域的领先战略当然也给出了它市值背后的动力所在，在2015年开始英伟达就正式投身于深度学习领域，不断推出性能更优、工艺更高的显卡引领行业发展。

2）产品至上，10年绝地反攻

简单来说AMD的产品分为三类：处理器系列（Ryzen），显卡系列（Radeon系列）、以及服务器（EPYC系列 ）。CPU即处理器，是PC时代的印记，而后面两类产品则是AMD顺应时代发展而推出的产品，满足机器学习、数据中心等更有潜力的市场需求。

尤其在上图中我们看到，AMD于2016年推出了Radeon RX 480显卡，这个产品定位中端市场，避开与英伟达直接在高端市场开打，产品也在市场上获得了好评，被认为是AMD吹响反攻号角的标志。

2017年3月AMD推出了对标英特尔的高性能处理器Ryzen系列，而且价格更加有优势，为自己略显疲态的CPU业务注入了新鲜活力。当时有媒体称Ryzen系列可能是AMD历史上最成功的一次产品发布，而AMD在2017年的一季度也在沉寂了10多年后，终于开始在CPU市场拿出了诚意之作，其市场份额也开始上扬。

（图示：AMD和英伟达CPU市场份额对比，红色框内AMD份额开始提高）

此外，今年7月AMD还推出更丰富的RyzenThreadripper CPU系列，丰富产品线，抗衡英特尔。

3）技术抢占先机和优势

另外再有一个原因，相信大家都已经知道了：AMD今年年中表示今年底就能推出7nm工艺的Vega显卡芯片，明年推出7nm CPU芯片，这一制程工艺上AMD已经领先英特尔，在时间上更是进一步领先英特尔。

英特尔官方表示10nm工艺发布延期，2019年底无法量产。可能量产上市还要两年以后。在更新换代极快的半导体行业，两年可以发生很多意想不到的变化。在这些消息刺激下，AMD的股价也有亮眼表现。

（AMD股价日K线行情 来源：富途证券）

说完了此前上涨的原因，现在回到我们开始的问题。上面的这些逻辑，放在现在还行得通吗？AMD未来可能怎么走？

财报中，AMD将业务分类两大类：

计算和图像业务（当季收入9.38亿美元，同比增12%，环比减14%），主要覆盖Ryzen系列处理器（CPU）和显卡（GPU）的销售。公司指出由于挖矿需求减少导致GPU销售锐减。值得一提的是，未来AMD将会推出7nm工艺的Ryzen锐龙处理器，可能会对这一块有进一步的提振作用。

企业、嵌入和半定制业务（当季收入7.15亿美元，同比减5%，环比增7%），主要是服务器、定制产品和IP相关的收入。公司指出同比下滑是因为定制产品和IP相关收入减少。半定制产品成本较高，因此利润率相对也会较低。这一块主要赚钱的还是服务器，利润比较高，另外明年可能会推出7nm工艺的EPYC服务器产品线。

前文指出的收入和净利增速放缓的问题，7nm工艺将是未来增长的动力源泉。

不过，AMD的财报也有一个问题值得我们深思：GPU高库存的风险。因为AMD的显卡以中低端产品为主，针对运算有较大需求的挖矿市场，在游戏市场与英伟达的高端显卡缺乏竞争优势，因此价格面临巨大的风险敞口。而最近市面上也流传出了其降价促销去库存的消息，这在一定程度上反映出公司产品战略存在的风险。

其实如果AMD能够保持现在的投入和竞争的拼劲，这个公司其实是一个很有潜力的公司，因为它所处的领先位置和大好行业。正如其首席技术官Mark Papermaster曾经所说：

我认为我们确实比预期的更强大，不过我们最初的计划也是非常强大的，竞争对手的任何延迟都会简单地增加AMD的市场价值。

可是问题在于现在的AMD和外部环境都提醒我们应该考虑更多。

①估值已经很高了。

（美股芯片三巨头PE(12M)-数据来源：彭博）

上图中，白色线为AMD过去12个月动态PE值，橙色线相应为英伟达该值，蓝色线为英特尔该值。

显而易见，现在AMD的估值太高了，其实昨晚的大跌不仅仅是受到大盘回调影响，更多的是前阵子市场对它太狂热了，推得越高，摔得更重。鉴于CEO说GPU库存可能会持续影响接下来的季度，近期AMD再度深调也不会意外。

②半导体行业属于周期性行业。

且不说硬件产品行业企业用户产品确认周期长的问题，全球经济增速将放缓是事实。拉姆研究、德州仪器等半导体的业绩展望相对疲软，而高盛指出半导体行业将出现低迷，原因是月度半导体销售量「远高于我们所认为的长期趋势线」，半导体供应链中已经出现了库存过剩的局面。

除了经济和行业增速担忧，利率上升企业融资成本的上升，都对高估值的企业提出了挑战和质问，AMD的投资者们近期显然要更加小心了。

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